刘强东身价近千亿，但京东还没到“躺着数钱”的时候

2020年6月18日，是京东成立22周年的日子，也是京东创立的一年一度的购物节。在这一天，京东正式登陆香港资本市场。

6月18日上午十点，京东集团（下称京东）开盘涨5.75%，截至发稿报233.6元，涨幅3.36%，总市值7225亿港元。

22年后，曾经不被看好的京东，凭借高速增长成为市值七千亿的庞然大物，创始人刘强东身价近千亿。

但京东依然没到“躺着数钱”的时候。

站在二次上市的节点再次审视京东，新的问题浮出水面：刚刚实现盈利的京东，能否成为下一个“亚马逊”？如何对京东再次估值？

速度，速度！高速增长依然支撑着盈利微弱的京东高估值。但随着电商红利褪去，这匹曾经的电商黑马已经“失速”，需要通过一切手段挖掘流量、扩大规模、为集团整体提速。

这使得京东正在从封闭走向开放，从线上走到线下，从一二线城市走到三四线城市，从C端走向B端。

2019年以来，推出“京喜”和“京东极速版”、入股国美，京东正在寻找支撑它下一轮增长的新动能。未来，京东能否借助新动能成功跨过盈利拐点、像亚马逊一样实现高速增长？

京东：名副其实的电商黑马

在过去十年间，京东是一匹名副其实的电商黑马：收入增长了196.6倍，超过了包括脸书、亚马逊、谷歌等在内的多家全球科技公司。在2014-2019年的5年内，京东的收入增长了4倍，在全球科技公司中排名第3。

2019年，京东录得2.1万亿元GMV，增长率超过了整个行业的增长率。截至2019年底，京东的年度活跃客户为3.62亿。

时间回到22年前，1998年6月18日，刘强东用了12000元积蓄，在北京中关村技术中心租用一个四平方米的零售单元，在这里建立了JD Multimedia，也就是后来的JD.com。

2003年SARS爆发，刘强东看到了线上机遇，关闭了实体店在线上开展业务；2007年，京东开始建立专有的物流网络；2008年，JD购物中心开始提供一般商品，从电子零售商转变为成熟的电子商务平台；2014年5月，京东在美国纳斯达克上市。

2020年6月18日，京东在成立22周年之时，二次上市登陆香港资本市场。

在十年的发展过程中，京东建立了两大护城河：一是极致的物流体验和直营的服务体验；二是通过在电子家电行业的地位，聚集了一批高端用户，形成规模效应。

过去几年，京东的电子和家电在线销售已超过苏宁的零售收入（线上加线下）。

2019年，电子和家电产品为京东贡献了64%的收入。根据中国市场信息调查业协会的数据，京东在手机、笔记本电脑、数码相机和家用电器等电子产品的在线销售中市占率超过50%。

不过，要成为一个大众化的、成熟的电商平台，靠自己卖电子产品还不够，还需要商家、品类的多元化，这样才能吸引更多消费者，做更大的规模。

因此，京东逐渐将品类拓展至服装、视频等日用百货，同时吸引更多第三方商家入驻。目前平台上拥有超过22万个商家，这为京东带来了服务收入的增加。

规模优势，为京东带来了业务的正循环，也为京东的成功奠定了基础：凭借规模效应，京东可以获得更有竞争力的价格和供货条款——基于此带来的收入支撑京东进行深入研发和构建物流设施——较好的物流体验又将吸引新的客户，从而继续巩固京东的竞争地位。

这个模式像极了亚马逊的“飞轮”。

在亚马逊的“飞轮效应”里面，每一个点的推力都会层层传递，最终反馈到起点，进而继续传动，越来越快，直到飞起，达成所谓“飞轮”。

京东看起来也在这样一个飞轮里面，增长速度和规模效应是驱动京东最重要的因素。这决定了京东高额的物流成本能否被分摊，决定了京东能否持续具备低价优势，决定了京东未来的业绩增长空间。

京东是否找到了自己的“飞轮”？

在负重狂奔十多年后，京东总算给出了“答案”：2019年，京东扭亏为盈实现净利润119亿，同时利润率逐渐改善。在此前三年，2016-2018年，京东分别亏损34亿、0.12亿和28亿元。

不仅自营+持续亏损的模式，就连亏损的节奏，京东也跟亚马逊越来越相似。假如京东成功复制亚马逊的“飞轮效应”，这意味着，京东在未来3-5年内业绩将有显著的上升潜力。

数据显示，在规模经济效应和向服务领域扩展下，亚马逊2019年的息税前利润率已经达到5.2%，而2014年仅为0.4%。

但京东若想“飞”起来，挑战摆在眼前，首当其冲的就是——流量增长天花板隐忧。

流量增长放缓，天花板隐现

未来，能否延续高增长来支撑利润率的增长？京东表示并不确定：无法保证持续盈利，这取决于能否进一步扩大规模，未来能否维持过往增长率也无法保证。

随着中国零售市场在线销售增长增速放缓，京东也告别了此前的高速增长时代，收入和年化活跃买家数量增速均放缓。

除了大环境因素，京东依赖的直营模式一定程度上正限制京东的发展。

2018年是京东的流量增速低谷期。相比阿里巴巴和拼多多，京东面临较为明显的流量瓶颈：2018年，京东年化活跃买家达3.1亿，环比仅增10万，而阿里巴巴和拼多多的新增数量都超过3000万。

截至2019年底，京东拥有活跃用户3.62亿，阿里巴巴为7.11亿，而拼多多为5.85亿活跃用户。

京东的获客效率也有待提升：2018年，京东获客成本达1500元，同比增长超过500%，而同期阿里巴巴的获客成本仅为300元左右。

天风证券认为，京东相对局限（已经饱和的年轻群体与一二线城市用户为主）的用户群体特征，使得它在渠道下沉寻找新增量的过程中没有明显优势。

另一方面，直营模式也使得京东的扩张速度没能“起飞”。

农银证券分析称，与自营模式相比，平台模式可以利用商户的产品采购能力和物流合作伙伴的物流网络，因此产品和地域扩展也更加容易。

当京东的速度不再高增长后，巨额的物流成本将成为横在利润前面的一座大山。

同时，庞大的物流基础设施带来了庞大的履约成本：2020年一季度，物流成本的增长超过了营收的增长，占到收入的7.1%。

为盘活物流基础设施，2017年，京东物流独立并向第三方开放；2018年10月，京东物流向个人开放。

但截至2019年底，京东物流仍处于亏损状态。

京东在二次上市的招股书中表示，未来还将扩张物流基础设施，如果不能管理好物流的扩张，或将对业绩产生重大不利影响。

尽管一系列挑战摆在眼前，但京东得要“飞起来”。这意味着，为了业绩增长，京东需要通过一切手段挖掘流量、扩大规模、为整个集团提速。

二次野心：全渠道、下沉和B2B

速度，速度，速度！流量，流量，流量！

全渠道、下沉和B2B，京东近年来的动作均围绕着这三大领域，这意味着从一个封闭的自营电商平台逐步走向开放。

一位不愿具名的业内人士对投中网表示，对此京东早有准备：早在2017年京东内部便提出开放战略，2018年形成共识，2019年开始组织架构等方面的变革，2020年进入变革深水期。

短期来看，下沉和全渠道是京东巩固C端基本盘的两大战略：京东一方面通过线上“京喜”平台引流，另一方面利用家电优势在线下寻找合作伙伴、抢占市场。

这一切都是为了挖掘流量。

“很多消费者，在线上浏览家电产品并不下单，可能是缺少直观的感受，京东会把这些用户引导到附近的五星门店进行二次转化；消费者到门店看货，可能为了比价没有当场下单，我们会在门店端设置拥有京东全量商品的虚拟货架，让消费者实时比价，直接下单，实现了线上线下流量无缝的切换。”京东战略投资部投资总监李进龙在“第14届中国投资年会·年度峰会”上如此表示。

李进龙称，去年京东投资了五星电器正是为了实现全渠道布局，后者是中国目前第三大家电连锁企业，仅次于苏宁和国美。

同样的，在2020年5月，京东国美“联姻”——国美向京东发行1亿美元可换股债券。

上述这位不愿具名的业内人士对投中网表示：对京东来说，与国美合作，一方面可以弥补线下的弱势，并借助国美的门店进行下沉；另一方面也将提高自身在家电行业的竞争地位和话语权，为后续的B2B战略铺路。

在线上，2019年9月，京东推出了针对中低线城市的平台“京喜”，供应链独立于京东商城，可通过团购获得性价比更高的商品；2020年4月，京东推出“京东极速版”，将京东商城内的低价商品独立成体系。

2019年10月底“京喜”小程序接入微信一级入口，使得京东2019年度活跃用户总规模同比增长接近20%。

京东零售集团CEO徐雷曾明确表示，“下沉新兴市场”是2020年京东三大必赢之战之一，京东的目标是“未来三年，在下沉市场再造一个京东”。

除了延申电商场景边界，京东零售集团，也就是京东商城也需要加深开放、扩宽品类，提升在电子家电品类以外的优势。

在2019京东618全球品牌峰会上，京东零售集团轮值CEO徐雷表示，“纵向一体化商业模式终将会被打破，京东零售必须实施全面的开放战略。”

光大证券认为，在中长期，京东新增用户的需求仍然需要以供给端商家的多元化实现复购及留存水平的提升。

从更长远的角度来看，根据电商巨头的发展轨迹，在C端优势巩固后，阿里、京东、苏宁都无一例外将边界拓展到了市场更大的B2B领域。

2015年12月，京东零售集团新通路事业部成立，旨在为中小门店提供货源和服务；2016年4月，新通路旗下一站式B2B订货平台“京东掌柜宝”上线；2017年7-8月，首批京东便利店开业；2019年3月，京东新通路宣布推出“一体化B端仓配网络”。

可以看出，京东分别从物流、货物、终端门店三个方面构建B2B供应链网络。