地铁公司的生意经：毛利率超30%，谁贡献了主要利润？
具有准公共产品属性的轨道交通行业一直以来都在寻找盈利出路，广东的地铁行业或许可以给出一个答案。
近日，广州地铁集团有限公司（下称“广州地铁”）公告其2019年第一期绿色债券将于1月28日在上交所上市，同时，广州地铁也披露了截至2018年第三季度的经营数据。
数据显示，截至2018年9月30日，广州地铁资产总计3035.16亿元，归属于母公司所有者的净利润为亏损4.25亿元，尽管亏损，但根据中诚信信用评级报告，自2015年以来，广州地铁营运毛利率逐年递增，2018年3月高达20%。
同处于广东的另外一家地铁公司——深圳地铁集团有限公司（下称“深圳地铁”）亦是如此，根据上海新世纪信用评级报告，深圳地铁2016年毛利率为29.01%，2017年则高达35.83%。
那么，如此高的毛利率，地铁公司是如何做到的？
准公共产品属性背后的连年亏损
轨道交通作为城市公共交通的重要组成部分，多年来的快速发展为城市居民的出行提供了极大便利。中诚信信用评级报告显示，截至2017年末，我国累计有34座城市开通运营轨道交通路线，轨道交通运营总里程达5033公里，其中地铁3884公里，占比77.2%。
广州是我国最早发展轨道交通的城市之一，1993年12月，广州地铁1号线开工建设，1999年6月全线正式通车，线路全长18.5公里。作为广州轨道交通系统建设和运营管理的主体，广州地铁成立于1992年12月，是广州市政府全资国有企业。2015年6月，广州地铁整体改制为国有独资有限责任公司，注册资本5842539.67万元。
截至2018年3月末，广州地铁的运营线路达13条（段），运营总里程390.58公里，2018年一季度，广州地铁总客运量67770.93万人次，日均客运量753.04万人次，最高日客运量941.70万人次。
但轨道交通又是典型的资本密集型产业，不仅建设周期长，一次性投资大，前期收支不平衡，后期还面临着高昂的运营费用，票款收入远不能覆盖运营费用，而且，受业务公共属性较强等因素影响，地铁公司的业务毛利也普遍呈持续亏损状态。
以广州地铁为例，从毛利率来看，自运营线路开通以来长期亏损，2015年～2017年，地铁运营板块毛利率分别为-11.81%、-14.03%和-12.11%；深圳地铁同样如此，2015年、2016年、2017年、2018年前三季度，地铁和铁路运营毛利率分别为-44.93%、-35.36%、-36.32%和-57.89%。
而且，轨道交通的准公共产品属性和规模经济特征决定了在我国轨道交通建设运营初期以政府为主导的投融资模式，由此导致地方政府资金支出压力较大。
比如，广州市政府给予广州地铁的财政补助是其利润总额的主要构成。2015年～2017年，广州地铁利润总额分别为0.82亿元、18.81亿元和2.22亿元，其中，经营性业务利润分别为-20.65亿元、-22.52亿元和7.73亿元，2017年经营性业务利润实现由负转正主要因为自2017年起政府补助资金由营业外收入转记其他收益所致。
真正的利润贡献者原来在这
目前，轨道交通建设投资主要采取政府提供一定比例资本金、市区共建的模式。但由于轨道交通建设成本和后期运营维护成本高昂，加之票价无法实现完全市场化，轨道交通项目难以实现盈利。
近年来，各地也在逐步尝试市场化运作，比如，引入多元化投资主体；加大力度对相关资源开发，如广告、商贸、地下空间、房地产等；组织既有运营线路优质资产上市融资；综合运用贷款、发债、信托、租赁等工具筹措建设资金。
事实上，轨道交通的建设运营通常具有较强的正外部效应，能够带动沿线土地资源的快速升值，因此在较大的融资压力下，土地收益返还及物业开发成为解决资金瓶颈的重要手段，“地铁+物业”的综合发展方式也是各家地铁公司在弥补亏损、平衡开支下的主流策略选择。
广州地铁2017年实现营业总收入91.17亿元，运营收入与包括物业开发、商业资源经营、行业对外服务和其他业务收入在内的非运营收入各占半壁江山，收入来源不只是票务收入，还包括广告、房地产、物业租赁、通信服务等。
而毛利率的真正贡献者正是这多元化的业务板块，2015年～2018年3月，广州地铁物业开发的毛利率分别为17.27%、39.98%、31.37%、38.29%；资源经营的毛利率分别为78.75%、77.17%、72.60%、73.55%；行业对外服务的毛利率分别为26.90%、28.14%、61.01%、19.22%。
2018年1～3月，广州地铁的营业毛利率达20.22%，主要是长期亏损的运营业务由于2018年收到安检支出的相关补贴，当期实现毛利率2.49%，大幅推高整体毛利率水平。
在深圳，寸土寸金的土地资源成就了深圳地铁的生命线，为平衡轨道交通项目投建资金，深圳市政府以土地作价出资方式给予地铁公司部分地铁沿线土地资源进行综合开发，此外，深圳地铁还通过“招拍挂”方式获取轨道交通沿线土地资源以进行房地产开发，这些土地资源集中于地铁沿线，且大部分位于深圳市主城区，加之获取时间较早，取得成本较低，中间利差可观。
上海新世纪信用评级报告显示，深圳地铁房地产开发业务自2016年开始收入大幅增长，成为深圳地铁营业收入和毛利的最主要来源，2015年～2017年及2018年前三季度，深圳地铁分别实现营业收入51.93亿元、124.63亿元、140.94亿元和61.25亿元，其中，地铁和铁路运营收入占比分别为47.23%、29.04%、25.73%和59.42%，而房地产开发业务收入占比分别为26.00%、58.14%、64.74%和22.70%。
就毛利率来说，深圳地铁包含地下商业、广告传媒、民用通信、文化拓展等业务在内的资源开发板块，同期实现毛利率分别为89.97%、89.49%、89.99%、92.29%；房地产开发同期毛利率分别为11.19%、58.35%、63.47%、72.03%。
具有准公共产品属性的轨道交通行业一直以来都在寻找盈利出路，广东的地铁行业或许可以给出一个答案。
近日，广州地铁集团有限公司（下称“广州地铁”）公告其2019年第一期绿色债券将于1月28日在上交所上市，同时，广州地铁也披露了截至2018年第三季度的经营数据。
数据显示，截至2018年9月30日，广州地铁资产总计3035.16亿元，归属于母公司所有者的净利润为亏损4.25亿元，尽管亏损，但根据中诚信信用评级报告，自2015年以来，广州地铁营运毛利率逐年递增，2018年3月高达20%。
同处于广东的另外一家地铁公司——深圳地铁集团有限公司（下称“深圳地铁”）亦是如此，根据上海新世纪信用评级报告，深圳地铁2016年毛利率为29.01%，2017年则高达35.83%。
那么，如此高的毛利率，地铁公司是如何做到的？
准公共产品属性背后的连年亏损
轨道交通作为城市公共交通的重要组成部分，多年来的快速发展为城市居民的出行提供了极大便利。中诚信信用评级报告显示，截至2017年末，我国累计有34座城市开通运营轨道交通路线，轨道交通运营总里程达5033公里，其中地铁3884公里，占比77.2%。
广州是我国最早发展轨道交通的城市之一，1993年12月，广州地铁1号线开工建设，1999年6月全线正式通车，线路全长18.5公里。作为广州轨道交通系统建设和运营管理的主体，广州地铁成立于1992年12月，是广州市政府全资国有企业。2015年6月，广州地铁整体改制为国有独资有限责任公司，注册资本5842539.67万元。
截至2018年3月末，广州地铁的运营线路达13条（段），运营总里程390.58公里，2018年一季度，广州地铁总客运量67770.93万人次，日均客运量753.04万人次，最高日客运量941.70万人次。
但轨道交通又是典型的资本密集型产业，不仅建设周期长，一次性投资大，前期收支不平衡，后期还面临着高昂的运营费用，票款收入远不能覆盖运营费用，而且，受业务公共属性较强等因素影响，地铁公司的业务毛利也普遍呈持续亏损状态。
以广州地铁为例，从毛利率来看，自运营线路开通以来长期亏损，2015年～2017年，地铁运营板块毛利率分别为-11.81%、-14.03%和-12.11%；深圳地铁同样如此，2015年、2016年、2017年、2018年前三季度，地铁和铁路运营毛利率分别为-44.93%、-35.36%、-36.32%和-57.89%。
而且，轨道交通的准公共产品属性和规模经济特征决定了在我国轨道交通建设运营初期以政府为主导的投融资模式，由此导致地方政府资金支出压力较大。
比如，广州市政府给予广州地铁的财政补助是其利润总额的主要构成。2015年～2017年，广州地铁利润总额分别为0.82亿元、18.81亿元和2.22亿元，其中，经营性业务利润分别为-20.65亿元、-22.52亿元和7.73亿元，2017年经营性业务利润实现由负转正主要因为自2017年起政府补助资金由营业外收入转记其他收益所致。
真正的利润贡献者原来在这
目前，轨道交通建设投资主要采取政府提供一定比例资本金、市区共建的模式。但由于轨道交通建设成本和后期运营维护成本高昂，加之票价无法实现完全市场化，轨道交通项目难以实现盈利。
近年来，各地也在逐步尝试市场化运作，比如，引入多元化投资主体；加大力度对相关资源开发，如广告、商贸、地下空间、房地产等；组织既有运营线路优质资产上市融资；综合运用贷款、发债、信托、租赁等工具筹措建设资金。
事实上，轨道交通的建设运营通常具有较强的正外部效应，能够带动沿线土地资源的快速升值，因此在较大的融资压力下，土地收益返还及物业开发成为解决资金瓶颈的重要手段，“地铁+物业”的综合发展方式也是各家地铁公司在弥补亏损、平衡开支下的主流策略选择。
广州地铁2017年实现营业总收入91.17亿元，运营收入与包括物业开发、商业资源经营、行业对外服务和其他业务收入在内的非运营收入各占半壁江山，收入来源不只是票务收入，还包括广告、房地产、物业租赁、通信服务等。
而毛利率的真正贡献者正是这多元化的业务板块，2015年～2018年3月，广州地铁物业开发的毛利率分别为17.27%、39.98%、31.37%、38.29%；资源经营的毛利率分别为78.75%、77.17%、72.60%、73.55%；行业对外服务的毛利率分别为26.90%、28.14%、61.01%、19.22%。
2018年1～3月，广州地铁的营业毛利率达20.22%，主要是长期亏损的运营业务由于2018年收到安检支出的相关补贴，当期实现毛利率2.49%，大幅推高整体毛利率水平。
在深圳，寸土寸金的土地资源成就了深圳地铁的生命线，为平衡轨道交通项目投建资金，深圳市政府以土地作价出资方式给予地铁公司部分地铁沿线土地资源进行综合开发，此外，深圳地铁还通过“招拍挂”方式获取轨道交通沿线土地资源以进行房地产开发，这些土地资源集中于地铁沿线，且大部分位于深圳市主城区，加之获取时间较早，取得成本较低，中间利差可观。
上海新世纪信用评级报告显示，深圳地铁房地产开发业务自2016年开始收入大幅增长，成为深圳地铁营业收入和毛利的最主要来源，2015年～2017年及2018年前三季度，深圳地铁分别实现营业收入51.93亿元、124.63亿元、140.94亿元和61.25亿元，其中，地铁和铁路运营收入占比分别为47.23%、29.04%、25.73%和59.42%，而房地产开发业务收入占比分别为26.00%、58.14%、64.74%和22.70%。
就毛利率来说，深圳地铁包含地下商业、广告传媒、民用通信、文化拓展等业务在内的资源开发板块，同期实现毛利率分别为89.97%、89.49%、89.99%、92.29%；房地产开发同期毛利率分别为11.19%、58.35%、63.47%、72.03%。
