从资本市场的叱诧风云到如今的业绩大幅下滑，分众传媒见证和引领了互联网众多公司的创业潮。在快速扩张之后，公司业绩也走到了拐点。那么，当下分众的困境，是否标志着一个时代的终结

归母净利润同比下滑76.76%，加权平均净资产收益率由去年同期的28.24%降至5.58%。2019年的中报季，电梯广告巨头分众传媒信息技术股份有限公司（002027.SZ,下称“分众传媒”）交出了上市以来最惨“成绩单”。

“面对不明朗的行业环境，去年开始进入新一轮扩张周期的分众传媒将会在2019年放缓点位扩张，并且关注客户结构的调整。”今年年初，公司在披露2018年业绩下滑时，董事长江南春在公司业绩说明会上透露了这一改革想法。

言犹在耳，但7个月过去，形势似乎在进一步恶化。2019年上半年，公司两大主营业务楼宇媒体和影院媒体的营收均出现不同程度滑坡，同比分别下降了19.93%、17.18%，毛利率出现不同程度的下滑，坏账风险也在上升。报告期内，公司计提的坏账准备同比增加5.70亿元，由此形成的信用减值损失达到3.79亿元。

业绩为何再次下滑

随着分众传媒的股价进入阶段性新低，关于该股是否到达抄底时机的讨论一时间如火如荼。Wind数据显示，2018年至2019年7月末，分众传媒累计跌幅达到55.6%，并在7月22日触底到4.71元/股，创A股上市以来新低。

其实，吹起这波下跌号角的是新潮传媒，该公司于2018年二季度宣布与分众传媒展开竞争。作为回应，江南春提出“再造一个分众”的逆市扩张计划。但最终的结果却是，规模扩大导致公司成本过高。从2018年三季度开始，分众传媒业绩增长趋势明显放缓。

时至今日，公司仍在消化激进扩张的后果。据分众传媒发布的2019年中报显示，报告期内公司实现营业收入57.17亿元，同比下降19.60%；实现归母净利润7.78亿元，同比下降76.76%，扣非净利润降幅进一步扩大至86.45%。

这也就意味着，公司广告点位的上涨与广告商的投入不成正比。对此，分众传媒解释称：“中国广告市场需求疲软，叠加公司自身客户结构的影响，导致报告期内公司营业收入下滑。2018年二季度起公司大幅扩张电梯类媒体资源，导致今年上半年媒体资源租金、设备折旧、人工成本及运营维护成本等同比大幅度增长。”

即便如此，押注分众传媒的股民仍不在少数。2019年7月30日，分众传媒在发布业绩快报后，股价迎来一波罕见的上涨，当日股价涨幅达到7.6%。此后一个月，该股继续缓慢上涨。

除“利空出尽是利好”的逻辑外，分众传媒的市场地位也是业内认可的原因之一。东吴证券在研报中如此诠释：“公司毛利率已处于底部区间，继续下行空间有限；品牌广告和效果广告都是商业必须，没有互为替代的关系，楼宇媒体在广告主预算分配中的比例不断增大；分众传媒刊挂率远高于同行公司。”

大举扩张的后遗症

不过，在更多市场人士看来，本次股价上涨并没有基本面的支撑，不过是短暂性的。民族证券指出：“结构调整+渠道下沉+提升刊挂的路途还很长，在宏观经济下行叠加新兴经济热度褪去的背景下，分众传媒的业绩依然面临压力，且新潮竞争+扩张成本增加，对成本端持续造成压力。”

国元证券认为：“待市场回暖和公司点位上刊率提升，分众传媒应收款结构必然优化，毛利率和净利率可回升，但上刊率短期内无好转逻辑，遂对分众传媒业绩预测略做下调。”

分众传媒也在2019年半年度报告中披露，预计2019年前三季度归属于上市公司股东的净利润11.48亿元-14.48亿元，同比下降69.90%-76.13%。

分众传媒坦承，2019年点位整体利用率没有达到理想情况。公司生活圈媒体网络除了覆盖国内超过300个城市外，还覆盖了韩国、新加坡和印度尼西亚等国近20个主要城市。

即便是如此大规模的覆盖率，仍与公司最初的规划仍有一段距离。早在2018年2月，江南春为公司定下的目标为“未来要覆盖500城500万终端5亿新中产”，即“积极向一二线城市外围区域扩张，并加速在三四线城市的下沉，为公司带来强劲持久的增长驱动。”

但成本的上升让其不堪重负。今年上半年，分众传媒的营业成本为33.15亿元，同比增长65.43%，其中楼宇媒体营业成本为26.37亿元，增幅达93.6%。这主要是因媒体资源租金、设备折旧、人工成本及运营维护成本等都在增增长。

而另一面，受整体市场下行、三四线城市的梯媒市场不佳等诸多因素影响，公司两大主营业务均出现滑坡。2019年上半年，楼宇媒体实现营收46.98亿元，同比下降19.93%；影院媒体营收同比下降17.92%至9.82亿元。除此之外，楼宇媒体与影院媒体毛利率也在大幅下滑，分别为43.87%、34.6%，同比下滑32.92%、15.19%。

调整客户结构

成也萧何，败也萧何。分众传媒以往的主要客户群体为急需知名度和流量的创业型互联网企业，但这类公司往往经营不稳定、财务状况不佳，导致公司应收账款回收难度加大，账龄较长。

2019年半年报显示，以账龄组合计提坏账的应收账款中，账龄超过210天的应收账款占比为27.6%，而2018年年末为18%。公司计提的坏账准备同比增加5.7亿元，由此形成的信用减值损失为3.79亿元，较去年同期增加3.16亿元。

这就是为什么，江南春在年初要提出“关注客户结构的调整”，这一构想目前已取得一定成效。半年报显示，为公司营收贡献最多的行业为日用消费品，占营收比重为30.66%，同比上升2.9%；而互联网行业营收占比仅有22.15%，同比下滑56.56%。

这也意味着公司要面临一大新挑战。分众传媒过去的成绩多归功于互联网创业公司，无论是在二手车瓜子与优信之战、饿了么与美团外卖之战，还是滴滴与其他网约车之战中，分众传媒都是最终的受益者。

而随着客户结构的调整，日用消费品并非如此渴求流量，彼此之间的竞争关系相对较轻，分众传媒若想继续坐收“渔翁之利”将面临不小的挑战。

雪球网整理的投资者股评折射出了市场的担忧：“随着互联网媒体、移动互联网媒体等新兴媒体的兴起，媒体平台和广告载体的形式更加丰富多样，后起之秀对以线下媒体为主导的分众传媒发起了挑战，分众传媒超高经营利润率的垄断生意已经在走向终结；中国小区及写字楼越来越规范化也是其不得不面对的一大难题，资本市场必须接受其净利率不断下行的现实。”