《科创板日报》（上海 陈默）讯，在又一年的“双十一”即将来临之际，关于阿里巴巴将会于下周寻求香港上市的消息传来，顿时引发了高度关注。

七年前，阿里巴巴从港交所退市，后于2014年赴美股上市。随后几年间，它用稳扎稳打的股价表现告诉人们，这是中国最大的电商集团，也是不断拓展新边界的科技巨头。

截至11月8日收盘，阿里巴巴市值高达4873亿美元，是中国市值最高的互联网科技公司。同一日期，腾讯控股的市值为3993亿美元，列第二位。

不过，投资者普遍关心的问题是，已经把电商生意做到了中国第一的阿里巴巴，未来还有哪些增长空间？这是关系到资本市场给予其估值的关键因素。

核心电商业务增长放缓

据消息称，阿里巴巴此次拟在港IPO的融资额为100亿-150亿美元，相当于780亿至1170亿港元，中金香港及瑞信担任上市保荐人。

资料显示，2014年9月19日，阿里巴巴在纽约证券交易所IPO上市，筹集了250亿美元，创下了全世界规模最大的IPO交易纪录，上市以来涨幅为96.33%。在过去数年中概股整体在美股市场表现平淡的情况下，阿里巴巴能有如此涨幅，不得不说，是受益于其业绩的稳健增长，以及在新业务拓展方面，给出了令投资人满意的答案。

11月1日，阿里巴巴公布了截至2019年9月30日的今年第二财季业绩，这是马云从阿里巴巴董事局主席退休后的第一份财报，也是张勇接棒后的首次财报。报告期内，阿里巴巴单季营收再次突破千亿，达1190.2亿元人民币；净利润725.4亿元，去年同期为200.3亿元，同比增长262%。按非美通用会计准则（Non-GAAP)计算，净利润为人民币327.5亿元（约合45.82亿美元），同比增长40%。

其中，本财季净利润之所以大涨，是因为在收到33%的蚂蚁金服股权后确认了692亿元(约合97亿美元)的一次性收益。此外，本报告期内，阿里巴巴以大约20亿美元的价格收购了网易考拉，这笔交易推动了集团整体营收增长，同时令阿里巴巴在跨境电商领域的龙头地位更加稳固。

不过，阿里巴巴的营收虽然仍在增长，但已经出现了增速放缓的迹象。本财季营收增长近40%，而上一财季，这一数据是42%。

此外，在用户增长方面，阿里巴巴也面临着来自拼多多等竞争对手的拼抢。此前公布的数据显示，阿里新增的活跃用户中超过70%来自于三四五线城市和乡镇等下沉市场。而拼多多近年来的崛起就得益于对下沉市场的深度挖掘。此外，拼多多目前也在往一二线城市拓展市场空间。

随着人口红利的逐步消退，电商行业的增量用户已几乎挖掘殆尽，获客成本则在不断提高，淘宝的下沉与拼多多们的上行将导致用户重合率上升，市场竞争也将日益激烈。

对此，张勇曾表示，对新的消费者涌入有信心，“主要信心来自于：第一，我们提供非常全的商品种类；第二，我们的价格非常具有优势；第三，我们提供不同价格区间的产品。从这个方面来讲，科技是非常重要的，因为它能够把需求和供应准确地对接。”

文娱亏损收窄

从本季度财报来看，阿里巴巴的各大业务板块表现不一，但总体发展迹象向好。

其中，文娱业务虽然仍出现处于亏损，但已经有所收窄。这一板块中的数字媒体和娱乐业务营收72.96亿元，去年同期为59.40亿元，同比增长23%，经调整后的EBITA亏损为22.07亿元，利润率为-30％，而去年同期为亏损38.02亿元。

此外，云业务的增长也成为阿里巴巴本季财报的一个亮点。本报告期内，阿里巴巴的云计算业务营收为92.91亿元人民币，环比增长64%，调整后的EBITA亏损为人民币5.21亿元，利润率为-6%。而2018年同期为亏损2.32亿元人民币。阿里巴巴称，这主要是由于在人才和技术基础设施方面的投资导致的。

在全球云计算领域，目前市场份额最领先的三大巨头为3A（亚马逊AWS、微软Azure和阿里云）。公开资料显示，截至目前阿里云服务了超过59%的中国上市公司和超过80%的科技企业。同一时期，亚马逊和微软的云计算业务营收增长分别为35%和59%，低于阿里云的增速。

此外，阿里巴巴还在芯片、人工智能、数据库、区块链等领域有一系列技术发布，如自研数据库OceanBase、飞天大数据平台计算引擎MaxCompute等。这些科技研发成就再度强化了阿里巴巴作为一家科技公司的色彩，同时也为其未来增长奠定了基础。

金融版图的空间与挑战

值得注意的是，本财季了阿里巴巴将蚂蚁金服股权收益纳入了报表，这也意味着，如能在港股上市，阿里巴巴集团资产包中也很可能包含了蚂蚁金服33%的股权，这就为其估值进一步打开了成长空间。

据本季财报披露信息，今年9月23日，阿里巴巴正式成为蚂蚁金服股东，持股比例为33％，由此带来了692亿元人民币（97亿美元）的一次性收益。与此同时，原有的利润分享协议终止。

这里的原有协议是指阿里巴巴与蚂蚁金服于2014年签署的协议，该协议约定，蚂蚁金服每年需向阿里巴巴支付知识产权及技术服务费，金额相当于其税前利润的37.5％；在条件允许的情况下，阿里巴巴有权入股并持有蚂蚁金服33％股权，且出让相应的知识产权，上述分润安排则同步终止。

而据财报披露，本财季阿里巴巴从蚂蚁金服获得的知识产权和软件技术服务费用达22.08亿元人民币。据此测算，蚂蚁金服该季度税前盈利达到了58.88亿元，创下历史新高。

除了业绩，蚂蚁金服更令投资者备感兴奋的是其从支付宝基础上发展起来的相对完备的互联网金融生态体系。

根据阿里巴巴5月公布的2019财年财报，支付宝全球用户数在2018年就已经成功突破10亿。截至2019年6月，支付宝及其本地钱包合作伙伴已经服务超过12亿的全球用户。

除了支付体系，蚂蚁金服的业务板块还包括信用体系（芝麻信用）、保险、理财、信贷等多种产品。即使刨去支付后，蚂蚁金服数字金融办款的用户也已经达到7.4亿。公开数据显示，中国每10个支付宝用户中就有8个使用了蚂蚁金服与其合作伙伴在各类平台上提供的至少三类服务；有4个使用其全部五类服务，即支付、财富管理、小微信贷、保险和信用服务。

从这组数据来看，蚂蚁金服已经初步具备了互联网金融服务体系的完备功能，在超过10亿的用户基础上，其前景无疑会非常诱人。

截至今年10月，蚂蚁金服最新的估值是1600亿美元，超过阿里巴巴集团总估值的三分之一。事实上，此前投资界人士大多认为，蚂蚁金服很可能会独立上市。随着其金融服务打通更多的应用场景，并日益渗透到用户生活的方方面面，未来其估值仍有较大的提升空间。

不过值得注意的是，金融是国民经济命脉，也是中国政策监管较为严格的领域，蚂蚁金服在发展过程中也需要考虑到监管因素。此外，在信用体系采集用户数据与保护隐私之间如何达到平衡，这也是蚂蚁金服始终需要高度关注的问题。