亚马逊于 10 月 28 日美股盘后发布三季度财报,“意料之内” 的营收盈利双双低于预期,四季度指引也是愁云惨淡。原先习惯于打破市场预期的 “优等生” 亚马逊,自今年二季度起竟连连让人失望,股价也在盘后直接下点超 4%。

三季度财报要点如下:

三季度总营收 1108 亿美元,同比增长 15%,略低于市场预期的 1118 亿美元;经营利润 48 亿,同比下降 21.7%,显著低于市场预期的 55.9。

收入端上,自营零售业务严重失速,同比增长从上季度的 16% 大幅下滑至 3% 的增长;整体零售业务的增长中,除了线下实体稍有恢复之外,其他只有 POP 业务的电商广告还算在高速增长中;

利润端,除了国内零售业务利润率明显下滑,国际零售业务再次跌入亏损漩涡中,经营亏损率超过了 3%,这个是连续八个季度的最低点;

整个业绩,唯一令人安慰的就是 AWS 了:走出疫情后,亚马逊的云业务加速回归,收入同比提高了两个点达到了 39%,经营利润率也再次站上了 30% 这个关键节点,达到了 30.3%。

四季度展望凄惨:

1.公司指引信心不足,盈利展望压力山大

公司预计四季度营收 1300-1400 亿美元之间,同比增长 4%-12%,即便是指引上限也都略低于市场预期的 1418 亿美元。营收增速虽较较三季度的 15% 继续下滑,但尚在预期之中。

而利润指引则让人大跌眼镜,仅为 0-30 亿美元,远远低于市场预期的 75 亿美元。指引中间值隐含利润率仅 1.1%,可见公司盈利 “压力山大”。

2.供应链再度受阻,叠加往年高基数,四季度销售增长压力重重

三季度起,因国外新冠 delta 变种传播,疫情抬头,国际供应链(特别是远洋货轮)再度全面受阻。据相关港口公告,自 9 月下旬起 “游荡” 在美西海岸洛杉矶及长滩市(Long Beach)港口一带等待卸货的货轮普遍在 50 艘以上,平均等待时间接近 2 周。

海豚君认为,国际供应链的延误,会限制亚马逊的备货效率及履约能力,甚至导致部分商品出现缺货(近期美国部分超市缺货的新闻已屡见不鲜)。而随着四季度这一传统假期及购物高峰的临近,若供应链受阻问题未能及时缓解,亚马逊四季度的销售增长或难让人满意。

混乱的供应链局面下,货运成本激增,大概率也会拖累四季度毛利率水平。据彭博数据,9-10 月国际货运价格指数再度暴涨,较年初价格已经翻倍,更是接近疫情前水平的 5 倍。

此外,由于亚马逊的会员大促销活动 Prime Day 在 20 年被延期在四季度 10 月举行,而今年则提前至二季度。Prime Day 错期导致的高基数,为今年四季度销售增速蒙上了又一层阴影。

3.履约能力快速扩张,巨额投入将继续压制盈利

由于销售规模快速增长,倒逼履约能力扩张;以及公司提升配送时效,推动当日/1 日/2 日达服务,亚马逊自 20 年起进入新一轮 “规模空前” 的资产投入扩张周期。

从固定资产投资:继 20 年公司大笔投入 350 亿美元后,据大行预测,21 年投入或将达到 500 亿,平均单季支出就接近 19 年全年支出的 127 亿。

从履约场地面积:公司 19 年末履约场地面积 2.8 亿平方英尺,而据预测公司 21 全年将新增履约场地面积 1.7 亿至 2 亿平方英尺,20-21 两年新增面积则达 3 亿-3.3 亿平方英尺,2 年内履约场地面积翻倍增长。

从履约人力:据公司公告,截至三季度末,公司年内共计划新增 20 万名履约员工,总履约人力将达约 70 万人。2021 年内履约人力即大增 40%,年内人均薪资也总计上调约 15%。据大行测算,上涨的人力数量及薪资将使总用人成本在 4Q21 及 2022 年分别增加 37 亿,及 90 亿美元。

一言蔽之:21 年较 19 年,零售相关业务收入增长约 65%,而履约场地及人力则翻倍增长;巨额的资产、人力投入,以及履约能力扩张初期较低的设备、人力利用率,势必会对公司盈利形成巨大压力;

长桥海豚君观点:

作为一个用重资产履约做起来的线上零售公司 + 重 IT 和技术投入的云计算公司,亚马逊一直存在很强的资本投入周期和营收利润释放中期。

而从今年二季度开始,它实际上已经明显进入的新的投入期中:即营收规模增长 - 物流产能瓶颈 - 资产开支加大扩产增效 - 营收利润双承压 - 估值下降的逻辑中。

而在这一轮周期中,由于疫情对收入的放大更大,因此亚马逊投入的规模和速度也更大,而这轮疫情过后,短期线上渗透率被透支,导致零售业务放缓也来得更加凶猛,收入放缓和投入规模的错配,导致这轮的利润恶化也更加严重。

在这样的公司自身周期之下,亚马逊短期业绩和资本市场表现恐怕都很难有起色,交易短期罗久的资金估计会大幅撤离。

但从中长期视角来看,亚马逊算得上是长桥海豚君跟踪的公司中,执行效率一流的巨头,每次资本投入期进行了一年半载之后,通常可以看到收入增长的抬头和规模效应之下利润的释放,进入所谓的 “扩产增效完成 - 营收增长再提速 - 资本开支减少 - 利润率回升 - 估值修复的逻辑”。

因此对于长期资金而言,当前节点投资亚马逊,更多是找到周期的 “拐点”,也就是通过继续的跟踪,结合公司的指引,找到亚马逊业绩表现的最低谷,开始逐步建筹,但目前来看,四季度也未必是最差时候,长期资金恐怕也需等待。

截至 10 月 29 日发稿,Amazon 股价盘后下跌至 3308 美元,基于股价/22E 每股经营现金流,估值为 19.7 倍,接近 14 年以来估值中枢水平

以下为财报详细解读

1.零售业务拖累公司整体收入增速

本季度公司营收 1114 亿美元,略低于市场预期的 1118 亿。同比增速则大幅下降至 15%,为 19 年以来最低。其中零售相关业务增速下滑严重:

自营 (1P) 零售业务收入 499 亿美元,同比增长 3%,增速为公司各业务中最低;

第三方卖家 (3P) 服务业务(佣金及物流服务为主)收入 243 亿美元,同比增长 19%。收入增速虽依然高于 1P 业务,但较二季度 38% 的增速减缓不少;

这个季度零售盘子中唯有的亮点就剩下广告业务了:广告所在的其他业务同比增速同样由上季度的 87%,下滑到本季度的 50%,但绝对增速依旧较高。

以亚马逊 Prime 会员为主的订阅服务本季收入 81 亿美元,同比增长 24%,相比上季度的 32% 小幅下降,表现相对坚挺,表明顾客对亚马逊优质服务的认可,为起服务付费的意愿依旧强烈。

实体店业务本季度营收 43 亿美元,同比增长 13%。在线上业务一片惨淡中,增速较上季度竟提升 2 个百分点,也确认了消费由线上边际回流线下的趋势。无奈其规模较小,难以拉动公司整体表现。

2.AWS 业务:一片愁云中的最大亮点

公司的 “明星” 业务,AWS 云服务本季营收 161 亿美元,同比增长 39%,自 4Q20 以来营收增速持续提升。此外,本季度 AWS 营业利润 48.8 亿美元,环比增长 16.5%。

营业利润率在上季度下滑到 28.3% 后,本季度再度回升到 30% 的水平以上。

疫情中,企业开始认识到云端化 IT 架构可以让固定投入转成可变支出,增加企业抗风险能力,但苦于疫情预算紧张没法做。而走出疫情之后,企业开始加速云端化迁移,带动微软与亚马逊等云巨头收入和利润双双出彩。

3.零售业务整体经营利润转亏,公司整体利润靠 AWS 业务支撑

在运输成本,人力成本显著上涨的压力下,本季度公司北美零售,及国际零售业务的经营利润皆显著下滑,公司整体经营利润全由 AWS 业务支撑,具体来看:

本季北美零售业务经营利润 8.8 亿美元,较上季度的 31.5 亿缩水严重,经营利润率也有由上季度的 4.7% 下降至 1.3%;

国际零售业务本季则由盈转亏 9.1 亿美元,经营利润率由上季度的 1.2%,下滑到-3.1%。在今年一季度的优异表现后,盈利情况持续恶化;

AWS 业务则表现亮眼,本季度贡献 48.8 亿 的经营利润,同比增长 38%

综上,公司本季整体经营利润 48.5 亿,同比下降 21.7%,且低于市场预期近 13%。整体经营利润率也由上季度的 6.8% 下滑至本季的 4.4%

从费用角度来看:在本季度毛利率为 43.2%,与上季度持平。因此利润率下滑的核心问题还是在费用率的上升。本季度三费费率达 36.9%,较上季度上升 2.5 个百分点。其中履约费用率上升最多,达 1.1 个百分点。

长桥海豚君认为,其主要原因在公司正快速扩张起履约能力,投入较大,且新增履约能力目前的利用率较低。在公司履约扩张投入尚未结束的假设下,未来几个季度的利润水平大概率还会继续承压。

4.固定资产、人员投入依旧高企

公司在履约能效方面的投资依旧激进。本季度固定资产投入高达 147.5 亿美元,同比增加 50%,且较上季度 130 亿的投入继续增加。

目前单季固定资产投资就接近 19 年全年的投入。履约员工由年初的 50 万人,到 9 月份计划增长至 70 万人,增加 40%。

此外据公司公告,履约人员人均薪资也将较年初增加 15%。在人员数量及薪资同步上涨的情况下,未来人力成本支出也将显著上升。

5.国际供应链

受国外疫情抬头影响,国际供应链再度陷入混乱。据洛杉矶港口公告,自 9 月起停靠港口等待卸货的货轮数量长期保持在 30 以上,往期则普遍在 20 艘一下。平均等待卸货时间则近 2 两周。

同时据彭博数据,国际货运价格指数在三季度暴涨,目前水平接近与今年二季度的 1 倍,疫情前水平的 5 倍。海豚君认为迟缓的供应链及暴涨的货运价格,限制了亚马逊的备货及履约效率,并推高了公司经营成本。