近日，虎牙公布了2019财年第四季度财报，核心直播业务延续强势表现，MAU等用户指标持续向好，营收连续七个季度超出管理层预期。不过，全球疫情爆发以及外围市场崩盘对股价构成了很大压力。

但从2019年全年来看，虎牙凭借其丰富的游戏直播内容、电竞赛事资源和忠实的硬核用户基础，巩固了其在直播领域的领先地位。

核心直播收入、用户指标稳定增长

虎牙本季度总营收同比增长64%至24.68亿元，连续七个季度超管理层预期。其中直播收入达到23.46亿元，同比增长62.7%，占比超过90%，虽然增速有所放缓，但依然保持着强劲的增长动能，主要驱动因素是ARPPU以及付费用户数量的增加。广告收入同比接近翻倍，但体量依然较小。

运营数据持续向好，优质直播内容提高用户粘性。第四季度虎牙国内用户MAU和移动端MAU分别为1.50亿和6160万，同比分别增长28.8%和21.5%。第四季度的付费用户数为510万，同比增长5.9%。

老虎证券投研团队发现，虎牙通过扶持优质主播，提高直播内容质量来满足用户观看需求，部分新产品也将嵌入虎牙直播，可能会以单独的APP呈现，丰富直播玩法，提高变现能力。

管理层更加重视短视频挑战

此前虎牙管理层对短视频平台及其他平台的竞争持乐观态度，但本季度管理层更加强调了来自短视频的挑战。如抖音、快手和哔哩哔哩都在加速拓展直播业务，为了扩大其直播用户基础，给出了打赏分成比例倾斜等优惠政策。但老虎证券投研团队认为, 由于观众基数相对有限，短期内短视频平台想要实现直播盈利，这种对主播高收入分成比例的优惠是不可持续的。

老虎证券投研团队认为,短视频平台介入直播领域也有积极的一面，这会进一步扩大游戏直播的总观众基数，而在虎牙强大直播内容的支持下（虎牙目前有40-50%的直播收入来自非游戏内容），一部分可以转化为虎牙用户。

电竞、云游戏打开盈力增长空间

本季度，虎牙继续通过内部开发和对上游内容提供商的投资来巩固其电竞产业，电竞赛事合作与直播是重要表现形式。老虎证券投研团队认为,值得注意的是，本季度由于疫情原因，KPL等线下赛事几乎全部取消，这对虎牙电竞赛事运营构成了不小的冲击，虎牙被迫将线下赛转移到线上。

回顾第四季度，虎牙共直播第三方电竞赛事117场，覆盖英雄联盟、绝地求生、和平精英、王者荣耀等热门游戏赛事。第四季度电竞赛观看次数累计超过5.3亿次，同比增长超过30%，这主要得益于虎牙在电竞内容上的更多投入，进一步打开利润增长空间。

云游戏也将成为近几年的潜在增长点，也是虎牙的一个战略重点，依靠其在带宽技术方面的优势，与华为合作探索5G+云游戏、云直播等。未来，虎牙可能成为移动云游戏时代的重要游戏分销平台。

展望：用户数或创新高，盈利前景相对谨慎

第四季度，各家直播平台营收和用户增长势头保持稳定，随着平台方的抢人大战趋于缓和，主播分成和内容成本下降显著改善利润率水平。

对于下季度指引，虎牙预计2020Q1总收入将在23.6亿元至24亿元，相较本季度有所下调。但同时管理层也提到了疫情和假期利好下季度业绩，预计虎牙在2020年第一季度的移动端MAU或将突破新高超过7000万，用户观看时长也会增加。

老虎证券投研团队对2020财年的盈利前景变得更加谨慎。以6-12个月的中期角度看，老虎证券投研团队认为,消费者行为由于疲软的经济形势会降低自身消费需求，付费用户数量和ARPPU恐怕难以保持同步增长，直接结果是用户规模扩张无法带来实质性的变现，营收有不及预期的风险。