张松山父子推动华邦健康大肆购买资产并未买来可观的业绩。

华邦健康前身为华邦制药，其产品主攻皮肤病、结核病治疗领域。2004年，公司成功实现在中小板挂牌。从2009年开始，公司走上了高速扩张。

长江商报记者不完全统计，近10年来，华邦健康实施了超21次并购，累计交易金额为71.60亿元，其中，向大股东购买了约10亿元资产。借助并购，10年间，公司营业收入暴增了14.81倍。与营业收入暴增不相适应的是，同期净利润增速只有4.71倍。

净利增速远不及营业收入，一方面系并购的部分标的尤其是向大股东收购标的属于亏损资产，另一方面是公司费用高企。2017年，公司业务宣传费高达2.73亿元，较上年同期的0.56亿元增长了3.88倍。

大肆并购导致商誉猛增，截至去年9月底，其商誉超36亿元，占总资产的13.39%。2017年去年，公司计提商誉减值准备793.55万元。

虽然频频并购强行拉升了经营业绩，但二级市场上的投资者似乎并不买账。2015年高点，华邦健康的最大跌幅已超过七成。

上周，针对大肆并购风险、费用偏高等问题，长江商报记者华邦健康发去了采访函，未获得回复。

耗资10亿频购大股东不佳资产

近10年来，华邦健康的经营几乎被“买”字充斥，买资产似乎成为公司管理层工作主旋律。

华邦健康第一次大规模购买资产始于上市5年后的2009年，当年，公司通过换股吸收合并方式收购了北京颖泰嘉和生物77.26%股权，交易价格为8.47亿元。

或许是尝到了买资产甜头，从2012年开始，华邦健康密集购买资产。2012年，公司一口气收购了5家公司，合计耗资2.57亿元。2013年收购的动作更大。这一年，公司先后收购了明欣药业、福尔股份、凯盛新材及百盛药业28.50%股权等4家公司，交易价格分别为1.5亿元、8.50亿元、4.80亿元、5.15亿元，合计耗资19.94亿元。

并购规模最大的年度是2014年，共计耗资30.56亿元。当年8月，出资14.49亿元将百盛药业剩余的78.50%股权收入囊中。此前一个月，公司支付13.74亿元现金对美国公司Albaugh进行投资。此外，当年还耗费2.33亿元收购了太白山索道60%股权。

历经2014年的疯狂后，2015年开始放缓了收购节奏。2015年，共出资3.80亿元收购了莱茵医院等三家公司。2017年、2018年，先后收购了山峰公司、秦岭旅游等公司部分股权，合计斥资7.95亿元。

据长江商报记者不完全统计，上述具备一定规模的资产收购共计耗资(含部分股份支付)71.60亿元。

值得关注的是，上述收购中，部分标的是大股东旗下资产，属于关联交易，涉及万全凯迪、万全宏宇、天极旅业、植恩医院、山峰公司、雪山公司、丽江旅游、秦岭旅游、大美大新等9家公司全部或部分股权，交易金额达10亿元，尤其是2017年以来的收购，大部分属于关联方收购。

备受质疑的是，向大股东收购的标的部分属于欠佳资产，且大多为溢价收购。如2015年9月，公司耗资3762.68万元收购植恩医院30%股权，而植恩医院在2014年及2015年前7个月底分别亏损396.6万元、268.4万元。去年10月耗资1.36亿元收购的秦岭旅游，其上半年也亏损335.8万元。

营收净利走向背离

依靠大肆收购，华邦健康的经营业绩得以快速增长，但其净利润与营业收入走向背离。

华邦健康历经两次更名。2004年上市之时，其公司名为华邦制药，但上市之后，连续三年业绩较为平淡，营业收入不到3亿元，净利润在0.5亿元左右波动。2007年，业绩大幅飙升，净利润高达2.06亿元，营业收入也飙升至接近5亿元。但在，2008年，公司大肆收购之前，营业收入继续增长，净利润大幅腰斩，仅为0.89亿元，降幅高达56.98%。2012年，在收购北京颖泰嘉和生物后，公司名为华邦颖泰。2015年，随着产业链延伸，公司主营业务变为医药、农药化工、旅游服务等三大板块，公司因此更名为华邦健康。

开启收购模式后，华邦健康的营业收入和净利润大幅增长。2012年，其营业收入猛增至38.77亿元，2014年增至48.67亿元，2016年突破70亿元，2017年攀升91.09亿元的高峰，较2008年增长了14.81倍。

与之对应的净利润，2008年为0.89亿元，2011年突破3亿元，2014年突破4亿元，2015年达到6.37亿元，但这是其净利润的巅峰，此后接连下降。2017年，其净利润下滑至5.08亿元，相较2008年的净利增幅为4.71倍，增速远远不及营业收入增速。

尤其是2016年以来，大规模并购的后遗症开始显现。2016年至2018年前9个月，华邦健康实现的营业收入分别为70.93亿元、91.09亿元、77.64亿元，同比增幅为14.88%、28.43%、27.04%，保持了两位数的增速。反观净利润，同期分别为5.67亿元、5.08亿元、4.78亿元，增幅为—10.96%、—10.40%、4.03%。虽然去年三季度出现止跌回稳迹象，但环比下降21.35%。

净利润滑坡与并购标的盈利能力下降密切相关。长江商报记者查询发现，华邦健康曾耗资19.64亿元收购的百盛药业，其在2014年至2016年的三年业绩承诺期内均超额完成了业绩承诺，但承诺期刚刚满，贡献的净利润就大幅下降。2017年，百盛药业实现净利润2.05亿元，扣除非经常性损益后的净利润为1.66亿元，同比分别下降25.34%、34.55%，这个曾贡献公司净利润接近半壁江山的重要标的盈利能力下降，直接导致了公司净利润负增长。

广告费倍增吞噬利润

华邦健康的净利润增速远不及营业收入，除了部分并购标的盈利能力下滑外，也与其费用高企关联密切。

财报数据显示，华邦健康的三项费用不菲。2015年至2018年前三季度，公司销售费用分别为6.60亿元、7.45亿元、10.91亿元、9.72亿元，持续增长。去年前三季度，公司实现营业收入77.64亿元，比2016年多出不到7亿元，但销售费用却多出2.27亿元，销售费率高达12.52%，高出2016年的10.51%两个百分点。去年前三季度的销售费用也较上年同期增长2.83亿元，增幅为41.07%，远远超过净利润和营业收入增长速度。

销售费用增长迅猛的罪魁祸首是广告费大幅飙升。由于华邦健康2018年前三季度销售费用明细未披露，暂不知晓其广告费用投入情况。以2017年数据为例来看，当年，公司销售费用10.91亿元，其中仅广告费就达到2.73亿元，占比为25.02%，较2016年的5604.22万元猛增了2.17亿元，增幅高达3.88倍。其2015年广告费为3351.40万元，仅为2017年的12.25%。

毫无疑问，一年之间广告费增加2.17亿元，这对公司年度净利润只有几亿元的华邦健康而言，冲击力不小，其当年净利润负增长也就可以理解了。

此外，华邦健康的管理费用和财务费用也不低。2017年，其管理费用和财务费用分别为8.67亿元、5.65亿元，分别较上年度增长24.76%、184.86%，在研发方面，2017年，华邦健康的研发投入为2.73亿元，略低于当期广告费，占当期营业收入的3%，较2016年的3.50%下降了0.50个百分点。

广告费暴增、研发投入占比下滑，华邦健康同样存在重营销、轻研发的弊病。