经多年努力，知名医药企业白云山（600332.SH）实施并购后收获的是一把双刃剑。

白云山前日披露的年报显示，2018年，公司实现营业收入422.34亿元、净利润34.41亿元，同比分别增长101.55%、66.90%。

亮丽业绩中，并购标的广州医药和王老吉大健康产业有限公司（简称王老吉）贡献不菲。去年，二者分别实现净利润3.08亿元、8.51亿元。

不过，上述收购行动也给白云山带来了债务及财务费用暴增、标的业绩承诺未兑现商誉减值等系列弊端。

截至去年底，白云山债务合计为65.24亿元，同比大增150.72倍，资产负债率飙升至55.05%，上年末增长了23.08个百分点。此外，公司货币资金长期超过百亿元，但全年财务费用仅为-665万元，较上年同期的-2.11亿元增加约2.04亿元。公司对此解释称，均因上述收购所致。

不仅如此，受收购事件影响，除了应收账款（含应收票据）、存货等大幅攀升外，因耗资10.94亿元向大股东收购广州医药30%股权存在溢价收购行为，由此形成商誉9.32亿元。去年，广州医药业绩完成率为80.50%，导致公司商誉减值1.18亿元。

广州医药并表首年商誉减值过亿

向大股东高溢价收购之后，南派中药集大成者白云山并表即开始商誉减值。

几经周折，去年，白云山相继完成了对王老吉48.05%股权、广州医药30%股权收购。2018年年报，二者首次以子公司身份进入白云山合并报表。

公开信息显示，早在2015年，白云山就筹划收购王老吉、广州医药。此次完成对王老吉48.05%股权、广州医药30%股权收购，价格分别为3.69亿元、10.94亿元，合计为14.63亿元。至此，白云山对二者持股比分别为96.09%、80%，累计耗资约为78.63亿元（包括约14亿元收购王老吉商标使用权）。但是，在收购王老吉股权时，因发生诉讼，迟至去年才完成过户。

在收购广州医药30%股权过程中，10.94亿元交易价格，形成商誉高达9.32亿元，以此估算，溢价率约为575.31%。交易各方预测，2018年，广州医药利润总额、净利润分别为5.10亿元、3.83亿元。

白云山年报显示，2018年，公司实现营业收入422.34亿元，同比增长101.55%，净利润34.41亿元，同比增长66.90%，扣除非经常性损益的净利润为21.31亿元，同比增长为10.12%。

资料显示，去年，广州医药、王老吉（白云山分别持股80%、96.09%）实现的净利润分别为3.08亿元、8.51亿元，合计为11.59亿元，占当年白云山净利润的33.68%。

此外，白云山去年利润中，还有对一心堂(26.760, -0.21, -0.78%)的8亿元投资调整为按权益法核算，由此增加2.55亿元公允价值变动损益计入利润总额中。

如果剔除上述并购标的及对一心堂会计核算方法调整影响，白云山净利润大约在20亿元，与2017年的20.62亿元相差不大。由此可见，公司去年业绩增长主要来自并购标的影响。

值得一提的是，去年，广州医药业绩未达标。其净利润实际实现数为3.08亿元，约占承诺数3.87亿元的80.50%。根据公司对广州医药商誉进行测算，应对广州医药9.32亿元商誉计提减值，因此影响净利润1.18亿元。

高溢价收购、并表首年业绩就不达标，是否存在利益输送行为？对此，白云山解释称，受药品招标限价、公立医院取消药品加成、严控药费增长、处方限制、“两票制”全面实施等多重因素影响，广州医药未能达到2018年盈利预测值。

应收账款增4倍财务费用激增2亿

并购标的为白云山贡献不菲利润之时，也带来了费用大幅增长。

截至去年底，除了商誉从0元增至8.26亿元（减值后）外，应收账款从28.16亿元增至136.53亿元，增幅为3.85倍，存货达92.32亿元，较上年底增加55.32亿元。当然，货币资金也增加了44.18亿元。

相较资产端，白云山的负债端增幅更大。截至去年12月31日，公司负债总额为283.38亿元，较上年增长213.06%，其中，流动负债269.49亿元，较2017年上升了225.91%，非流动负债13.90亿元，较2017年上升77.55%。

具体到债务，截至去年底，公司短期借款59.06亿元，一年内到期的非流动负债为2.04亿元，长期借款为4.14亿元，合计为65.24亿元，较2017年大增150.72倍，2017年公司债务合计仅为0.43亿元。

对于上述财务指标大幅变动，白云山在年报中解释称，系合并广州医药及王老吉所致。

债务大幅飙升，导致公司财务费用大幅增长。2018年全年，公司货币资金长期超百亿，去年底达161.15亿元，均超过2017年全年货币资金数量，但是，2018年公司财务费用为-665万元，较2017年的-2.11亿元增加了约2.04亿元。

当然，收购广州医药、王老吉之后，借助渠道共享等，可以实现产业协同。白云山的管理费用、销售费用变化已显出端倪。去年底，公司的管理费用和销售费用分别为16.99亿元、50.57亿元，同比分别增长44.56%、17.99%，相较债务及应收账款、存货等指标，增幅要小很多。

值得一提的是，白云山也存在投入巨资进行营销问题。去年，其投入的广告宣传费（不含会务费等）为10.45亿元，较2017年的5.67亿元增长了84.30%。