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你知道什么叫做大起大落吗？

瑞幸咖啡知道。

它用18个月完成了IPO，成为全球最快IPO公司；用两年时间在全国开设4507家门店，超过星巴克，成为中国最大的连锁咖啡品牌；用了7个月，让自己的市值破了百亿美元。

而它的股价从26.2美元到5美元，只用了几个小时——4月2日，瑞幸自曝“伪造交易22亿”。消息一出，瑞幸咖啡盘前股价下跌80%。

​

这种体会，杨凯也曾有过。

从知青到总经理，杨凯用了25年；从辉山乳业董事长到辽宁首富，杨凯用了4年；而从首富到老赖，杨凯用了8个月。

2017年3月24日，辉山乳业股价闪崩，盘中一度暴跌90%，一小时内，公司市值蒸发320亿港元。

两家公司股价暴跌的“幕后推手”，叫做浑水公司。

浑水摸鱼的“浑水”。

这家核心成员不足5人的公司，是中概股的噩梦——有6家被浑水做空的中概股摘牌，1家停牌5年。

只要被浑水盯上，不死也要掉层皮。


他会把你的相关资料、关联方、供应商、客户调查的清清楚楚，并且参考你的竞争对手、行业专家的意见。

浑水不出手则已，一出手，就要你的命。

在浑水面前，你不能有一丁点漏洞。

它永远拿着显微镜，盯着你。


01


浑水公司的创始人叫卡森·布洛克。他在12岁时，就想着来中国“捞金”。

为此，他特意学了中文，算得上一个“小中国通”。

28岁时，他如愿以偿来到中国。起初，布洛克信心满满，但5年后，他赔了个精光。

就在布洛克迷茫之际，他在华尔街做中国公司赴美上市业务的投资人父亲，让他去调查一家叫做“东方纸业”的中国公司。



当时东方纸业的股价创下历史新高。华尔街不少投资人蠢蠢欲动。

布洛克的父亲想要让儿子调查一下，这家公司有没有投资的价值。

在调查过程中，布洛克发现“东方纸业”可能存在数据造假，根本不值得投资。

事情到了这一步，在布洛克父亲这里，已经结束了。他们的公司是靠写报告换取股票盈利的，既然没有价值，那就置之不理就好。

但布洛克觉得自己的心血白费了，于是他决定自己“单干”。

他组建了一支包括会计、法律、财务等具有相关背景人员的调查小队，聘请了4家律师事务所作为外部顾问。

在对东方纸业进行全方位的调查之后，2010年6月，布洛克团队发布了一份长达30页的报告。


在这份报告中，浑水公司指出，“东方纸业在2008年虚报收入27倍，2009年虚报收入40倍”。

并且，东方纸业声称2008年和2009的库存周转率为32.5和16.8，远高于中国行业领导者的4.3倍和7.7倍。

这份报告，把东方纸业的裤子都扒了个光。

库房里唯一的存货，是一堆废纸，号称价值490万美元。

这是厂房里上世纪九十年代的老旧机械设备。


还有东方纸业的“客户T0P10”。


估计连东方纸业的老板和销售人员，都没掌握这么详细的数据。

这份报告一出，东方纸业的股价下跌了50%。与此同时，美国证券交易委员会也开始对对东方纸业进行调查。

转眼间搞倒一个公司。布洛克和他的浑水，一战成名。

这次调查，花了布洛克6000多美金，但他什么都没捞到。

这时他萌生出一个想法——浑水公司，应该成为一家做空公司。

所谓做空，简单地说就是先借来股票，卖出换来现金，等到股票下跌时，再买回股票还回去，赚取中间的差价。

所以，股票跌，做空者就有的赚。

布洛克在中国“摸爬滚打”多年，他把浑水的目光，放在了中概股身上。

这一次被浑水选中的，是绿诺科技——在过去的四年里，绿诺科技更换了三个审计师，四个首席财务官。布洛克觉得它很不正常。

2010年10月，浑水公司发布了针对绿诺科技的报告。


这份报告指出，绿诺科技在2010年的收入为1100万美元，比其在美国公布的1.93亿美元足足低了94.2%。

报告发出后，绿诺科技的股票一路狂跌。23天后，绿诺科技收到了纳斯达克交易所的退市通知。

那些年，浑水公司简直“言出法随”。

无论资本市场有多看好，只要被浑水公司盯上，就没什么好下场。

中国高速频道（CCME）是一家以豪华大巴为媒介，通过提供车载视频为乘客提供视听节目和广告咨询的公司。

2009年10月，中国高速频道登陆美国场外柜台交易系统（OTCBB）。第二年6月，转板纳斯达克。


起初，美国投资界十分看好中国高速频道。

《福布斯》将其评为“2011最具潜力的公司”，美股多位资深投资人称“中国高速频道的股价被严重低估”。

风头正盛的中国高速频道，当然也被浑水公司盯上了。

2011年2月，浑水公司公布了对中国高速频道的调查报告。


这份报告指出，中国高速频道拥有的公交车数量，只有他们数据的一半；另外，他们对外宣布的最大一份合同，压根儿就没签。

这份报告里的内容也很“简单粗暴”——中国高速频道伪造了公交车数量，浑水直接联系到上海市公安局交通警察总队车管所，发现了这几个车牌全部都是伪造的。


此外，他们还有内部人员的电话录音。

于是，中国高速频道的结局和之前两家公司一样——报告发布当天，股价下跌33%。

一个月后，它的首席财务总监辞职。

5月19日，它收到了摘牌通知书。

这根本就不是一个级别的对垒：中国公司以为的数据造假，是加减乘除对得上就行。

而浑水公司，从产业上游到下游，调查得清清楚楚。

从这种层面上来说，浑水公司可能比中国高速频道更懂中国车载广告市场，比东方纸业更懂中国造纸行业。

至此，浑水公司成了所有中概股头上的达摩克里斯之剑，稍有不慎，就会被打得头破血流。


2011年4月，浑水公司狙击多元环球水务公司，把它的股价从23美元打到了0.65美元。

在美国证监会要求下，多元环球水务公司黯然退市。

2011年6月，浑水公司吊锤嘉汉林业公司。

当月，嘉汉林业股价腰斩。2个月后，嘉汉林业股票停牌。2017年，嘉汉林业被判支付受害人26.3亿加元赔偿，被支付500万惩罚性损害赔偿。


2016年，浑水又瞄准了辉山乳业。

浑水的工作人员走访了35个农场、5个生产设施，聘请了3名乳制品专家，与多个供应商谈话后，形成47页的调查报告得出的。

浑水公司用无人机，记录了走访的全过程。


当天，辉山乳业股价暴跌90%。一小时内，市值蒸发了320亿港元，创下了港股史上最大跌幅。

而布洛克和他的浑水，又一次赚得盆满钵满。

在这之前，浑水公司也曾发布过对其他地区公司的报告，但似乎都不尽如人意。

中国公司的身上，能吸出更多的血。找中国公司的麻烦，就对了。

短短几年，有6家中概股公司因浑水摘牌。

2019年，一家叫做“瑞幸咖啡”的中国公司，引起了浑水公司的注意。


02


一直以来，瑞幸都是资本界的谜。

业绩太耀眼，耀眼到不真实。

2017年12月创立，瑞幸半年间融资两亿美元，估值10亿美元。

10亿美元估值，是创业公司的分水岭。迈过这道坎的还没上市的，统一叫做独角兽。中国的独角兽俱乐部，我们最熟悉的应该是蚂蚁金服、滴滴和小米。

而瑞幸，创下了中国最年轻独角兽的纪录。


试营业结束后，瑞幸跻身独角兽行列

2019年5月17日，瑞幸在纳斯达克上市。

在这之前，拼多多上市用了35个月，趣头条上市用了27个月，而瑞幸只用了18个月。

在我们普通人眼里，瑞幸是比奶茶还便宜的低端咖啡；但是在资本眼中，瑞幸是一条爆炸式增长的贪食蛇，毫不犹豫地吞掉它看到的一切东西。

他不断地融资，不断地讲故事，不断地再融资：

“欧洲人每年喝750杯咖啡，美国人每年喝400杯咖啡，日韩每年喝200杯咖啡，而中国人每年——4杯！这是多么广阔的市场啊！”

“全球咖啡市场12万亿人民币，其中美国3万亿，中国只有700亿。”


这是一个把梳子卖给和尚的故事。

究竟是中国咖啡市场潜力巨大，还是中国人根本不喜欢喝咖啡，谁也说不准。

历史上有很多人，说出一些不切实际的狂妄预言。

他们有的成功了，比如未出茅庐预言天下三分的诸葛亮，比如2000年押注电子商务的马云。

他们有的失败了，比如想坐在炮仗上登月的万户，比如转型做手机的相声演员老罗。

现在我们都知道了，瑞幸属于后者，但是在一两年前，谁又能看清局势呢？


随着瑞幸的狂飙猛进，越来越多的人，绑在了瑞幸的战车上。

咨询机构沙利文的《中国咖啡行业发展分析》说，85%的消费者认为瑞幸咖啡口感和竞争对手相同或更佳。

中欧商学院龚焱教授说，瑞幸代表着中国企业创新的3.0版跃变创新。

安信证券褚海滨发表报告《瑞幸咖啡发展秘籍：“天下武功，唯快不破”》。

摩根士丹利发布报告，瑞幸的收入将在2018年到2021年三年内增长三十倍。

……


当然，反对瑞幸的人也不少。

但是说破大天，两拨人都是在打嘴炮。吹瑞幸的人在画大饼，踩瑞幸的人凭直觉。

瑞幸这个中国资本市场最年轻的新星，始终笼罩在一团迷雾里。

直到故事的主人公，浑水，登场了。

2月1日凌晨，浑水甩出了一份深度调研的做空报告。虽然浑水说报告来自匿名机构，但是众所周知，我有一个朋友系列嘛……


为了这份做空报告，浑水派出了92个全职和1418个兼职调查员，付出了常人难以想象的工作量。

瑞幸分布在全国53座城市，浑水调查了其中38个；全国4507家门店，浑水调查了981个，并且全程录像。

为了保证证据真实可信，只要录像中断了10分钟以上，这一整天十多个小时的数据都不纳入数据分析中——46%的录像，都作废了。

浑水保留了11260小时的门店录像、25843张购物小票、大量内部微信聊天记录，欢迎别人随时来锤。


浑水经过调查发现，瑞幸的财务造假体现在方方面面：

瑞幸财报显示产品均价11.2元，而浑水得出的产品均价是9.97元；

瑞幸声称63%的用户愿意为每杯咖啡支付15元，而浑水得出的结论是39.2%的用户愿意为每杯咖啡支付12元；

瑞幸财报显示22%的收入来自其他产品，而浑水得出的结论是6%；

瑞幸广告支出夸大了150%；

最绝最绝的是，瑞幸严重夸大了自己的门店销量：2019年第三季度是69%，2019年第四季度是88%。

这是浑水一个一个人头数出来的。


2月1日，这份报告刚刚爆出的时候，瑞幸股价仅仅波动了11%。毕竟，吃瓜群众还不能确定这份报告的真假。

但是昨天晚上，瑞幸官方发布公告，确认了22亿的财务造假。

就连官博都给自己股价暴跌的新闻点了个赞。也许官博小编苦秦久矣，揭竿而起了……


雪崩的时候，每一片雪花都在勇闯天涯。

男女老少都在排队瑞幸咖啡，生怕自己没用完的1.8折优惠券烂在手里。

听说过挤兑银行的，听说过抢购食盐的，挤兑咖啡优惠券我长这么大还是头一次见。


和瑞幸有关的投资机构，被吃瓜群众轰轰烈烈地秋后算账。

瑞幸咖啡的幕后团队出自神州租车，也被浑水在报告里锤了一遍，今天股价跌超过70%。

中国投行届的清华北大——中国国际金融公司，在浑水报告曝光时铁站边瑞幸，现在股价跌4%。

不出意外，瑞幸以及瑞幸背后的人，都凉了。

这可能是浑水在中国得手最成功的一次做空。




03


你也许觉得浑水就像苍蝇一般，总能找到中国企业的伤口，狠狠地吸血。

但实际上，“苍蝇有时候，也会叮到无缝蛋”。

在面对真正的“国货之光”时，浑水也曾失败过。

2019年7月7日，浑水公司在毫无征兆的情况下，突然发布做空安踏的报告。

这份报告，长达92页之多。

报告数据显示，“安踏秘密控制了27家分销商”。


在财务上，通过控制分销商来提前确认收入，是个很经典的操作。

明明货还在我的仓库里躺着没卖出去，我偏偏记成已售出，利润就来了——反正分销商是自家人，不过是把钱左手倒右手。

同一时间，安踏发布澄清公告，称“部分分销商为了推广业务，会称自己为集团‘子公司’，只是表述问题，并不是法律定义上的表述”。

但当天，安踏体育跌幅为8%，市值缩水百亿港元，紧急申请临时停牌。

尝到甜头的浑水公司，又在第二天上午发布了第二篇沽空报告。

报告指控“安踏内部人士一直在有意欺瞒消费者”。

当天中午，安踏迅速回击，把股价拉回了0.2%。



7月10日，浑水公司发布第三篇针对安踏的沽空报告。

这篇报告中，浑水公司警告投资者，“不能相信FILA的门店数量”。

FILA是安踏的销售大户店，2018年销售额增速超80%。如果FILA有猫腻，安踏也保不住。

当天午间，针对浑水公司的指控，安踏再一次正面回应。

当天安踏的股价较上一个交易日，上涨了3.54%。

“浑水模式”，好像不起作用了。

7月14日、7月21日，浑水公司又接连发布两篇对于安踏的沽空报告。但对安踏的股价影响，已经不大。

8月26日，安踏发布2019年中期业务报告。数据显示，在报告期内，安踏营业收入同比增长40.3%。


10月16日，安踏发布第三季度最新运营表现——与2018年同期相比，取得了10%-20%的中段增长。

同时，FILA也相比于同期，取得了50%-55%的增长。

当天，安踏股价刷历史新高，超过2000亿港元。

从7月7日浑水发布第一篇做空报告算起，短短三个月，安踏的股价不仅没崩，反而上涨了37.5%。

浑水向来用数据说话，可它没想到，安踏也用实实在在的销售数据，打了它的脸。

浑水对于安踏的做空，失败了。


（图源安踏官网）

2012年，浑水公司发布90页做空报告。质疑新东方“特许经营”“北京地区数据造假”等问题。

连续两天，新东方股票暴跌34.32%和35%，市值蒸发近20亿美元。

在危机关头，新东方宣布成立特别委员会来回应浑水公司。

当天，新东方的股票上涨15.27%。

而SEC对于新东方的调查也表明，新东方没有问题。

新东方的股价在短暂波动之后，重回正轨。


俞敏洪在接受采访时说：
“中国其实应该有浑水这样的公司，他们就像苍蝇一样，会找到臭了的鸡蛋，这样很多在A股上市的公司就不会乱来了。当然我本人不喜欢这样的公司为了自身利益有的时候会扭曲事实。很多人都关心新东方的情况，我们正在和SEC配合调查，我相信新东方不是臭蛋”。

俞敏洪说到了点子上。

浑水公司不是什么神话，而更像是逐臭的苍蝇。

他们是这个市场的清道夫，专挑问题企业下手。

浑水的调查方法朴实无华，蹲点、谈话、数人头……但就是这三板斧，砍倒了一大片。

最简单的招式，也最为致命。

你是否倒下，完全取决于你自己：好蛋还是坏蛋，英雄还是狗熊？


尾声


怎么科学地看待浑水和做空这事呢？

平常心。

浑水这家公司，对于中国企业来说，是狡猾的对手、索命的阎王。

但换个角度说，他更是个可敬的朋友。

是，浑水来查你，就是想从你身上捞一笔，但是除了浑水，很少有人会这么仔仔细细里里外外地把一家公司研究一遍。

浑水在挑刺，但也在治病。

财务造假的事太常见了，资本市场天天发生，无论是哪个国家哪个领域。

在全世界的资本市场，还有很多很多像浑水一样执着于做空的资本。他们专精领域不同，有的炒货币，有的炒大宗商品，有的炒债券，有的炒股票，有的炒美国，有的炒欧洲，有的炒发展中国家……

要把做空看得更轻松一点。哪一行哪一家，身上没点毛病呢？


现在越来越多媒体开始指责瑞幸，说瑞幸抹黑了中国企业。

甚至标题就是“民族之耻”。

说真的，他们还是历史读少了，太把瑞幸这种小鱼小虾当回事了。


史上最严重财务造假的安然事件，是美国人搞出来的。

去年被锤造假380亿美元的通用丑闻，是美国人搞出来的。

至今仍然影响着我们的08年金融危机，是美国所有的房地产中介、投行精英、精算师、评级机构联手搞出来的。

我们有谁说过，美国公司都是骗子吗？

瑞幸这点小鱼小虾，和巨鳄的血盆大口一比都丢人。


2019年，美国大学生吸食大麻比例高达43%。请问，你会指着一个完全不认识的美国年轻人骂他是嗑药的美国傻X吗？

你不该这么做。因为一个普通人不应该背负群体的骂名。

这叫做歧视。

但是美国一个反华参议员嚣张地转载了瑞幸事件的新闻，配文说“中国的欺诈行为远不止武汉肺炎”。

因为一个瑞幸，而嘲讽所有中国企业，甚至所有中国人，这就是歧视。


中国好企业还有很多，不会因为一个造假的被打倒。

对浑水这种挑刺的公司，我们只需要平常心就好：让你挑，使劲挑，挑的错越多越好。

挑的错越多，我们找到的问题就越多。烂透了的，被市场淘汰；有实力的，自然能够改过自新。

真正的民族之光，就是在像浑水这样的公司一轮一轮的攻击中，不断成长的。

你禁得起多大的诋毁，也就受得起多大的赞美。

永远记住，只有在浑水中，才能淘出金砂。

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参考资料：

浑水研报《Luckin Coffee: Fraud + Fundamentally Broken Business》周军，《浑水做空安踏血亏多少?》，发表于“21财经”王启帆，《被狙击的安踏：三次交手浑水公司，13个月内已被沽空3次》，发表于“澎湃新闻”冯禹丁，《中国高速传媒的神话与戏法》，发表于《南方周末》董毅智，《做空实录01: 东方纸业，浑水诞生首战》，发表于“财新网博客”浑水官网